Jedan od izazovnih aspekata međunarodnog ulaganja je činjenica da su vrijednosti imovine izražene u različitim valutama. Kako uporediti stopu povrata od 5% u njemačkim markama sa stopom povrata od 10%.

“Formalno, mjerimo korelaciju imovine sa ukupnim tržišnim portfeljem, tj.

Sa portfeljem koji se sastoji od svih finansijskih sredstava dostupnih na tržištu.

18 CAPM definiše opšti odnos, poznat kao linija tržišne ravnoteže, koji povezuje nivoe ravnoteže očekivanog povrata sredstva sa njegovim karakteristikama rizika. Kada je imovina u pozitivnoj korelaciji sa ukupnim portfeljem finansijskih sredstava kojima se trguje na finansijskim tržištima, njena ravnotežna stopa prinosa biće viša od one sa negativno korelisanim sredstvom. Prema teoriji, ono što je bitno u određivanju ravnotežnog nivoa očekivanog prinosa nije rizičnost imovine koja se posmatra izolovano (mjereno, na primjer, disperzijom), već njena rizičnost u poređenju s drugim sredstvima, mjerena kovarijansom s ukupnim portfeljem imovine kojom se trguje na finansijskim tržištima.

nivo profitabilnosti u dolarima? O ovom problemu smo već ukratko govorili u drugim poglavljima. Ovdje produbljujemo našu analizu ovog važnog pitanja.

U pogl. 10 uveli smo koncept međunarodne interesne arbitraže. Pokazali smo da bi, pod uslovima potpune sigurnosti, prinos na 1 dolar uložen u strane obveznice trebao biti jednak povratu na 1 dolar uložen u domaće obveznice ako su prinosi denominirani u istoj valuti. Da bi uslov arbitraže bio zadovoljen, pretpostavili smo odsustvo barijera međunarodnoj trgovini finansijskom imovinom i potpunu sigurnost u budućnost. Sada uvodimo realniju, ali model-komplikovanu pretpostavku o neizvjesnosti deviznog kursa da bismo razumjeli kako će se promijeniti uslov arbitraže kamatnih stopa, jednačina (10.5). Međutim, zanemarujemo druge vrste rizika, kao što je rizik od neplaćanja ili politički rizik eksproprijacije imovine od strane strane vlade.

Pretpostavimo da američki trezor plaća godišnju kamatu /. To znači da 1 dolar uložen danas daje prinos od 1 $ + 0 za godinu dana Mi zovemo vrijednost 1 + /" bruto prihod (u dolarima), a vrijednost / - neto prihod. Sada razmotrite njemačku obveznicu koju je izdala Bundesbanka. Nominalna vrijednost je izražena u njemačkim markama, što donosi prihod /* Uzmimo u obzir Sjedinjene Države kao „sopstvenu“ državu i stoga izrazimo prihod od njemačke obveznice u dolarima kako bismo ga uporedili sa /". Činjenica je da je. prihod od obveznice izražen u dolarima Bundesbank zavisi kako od /* tako i od dinamike kursa tokom godine Označimo sa E kurs u dolarima za jednu njemačku marku u tekućem periodu, a sa E+1 kurs. odgovarajući kurs sledećeg perioda, na primer, početkom februara 1991. E je bio blizu 0,68, odnosno 1 marka je mogla da kupi oko 0,68 dolara.

Pogledajmo sada kupovinu njemačke obveznice u tekućem periodu. Za 1 dolar možete kupiti 1/E obveznice s nominalnom vrijednošću 1 him. brand. Na kraju godine svaka obveznica će zaraditi (1 + /*) u njemačkim markama, tako da će ukupan prihod biti (1 + 1*) / E u njemačkom.

Mark. Vrijednost dolara na kraju godine će biti E+1 (1 + 1*)/E. Dakle, bruto prihod u dolarima od domaće i strane aktive će biti, respektivno:

interna imovina: (1 + /);

strana imovina: *"4 --

Problem je u tome što u sadašnjem periodu nema sigurnosti u pogledu vrednosti E+y. Ako je kurs promenljiv ili podložan devalvaciji, onda možemo samo da procenimo („pogađamo“) koliki će biti kurs na kraju. narednog perioda.

U opštem slučaju, u tekućem periodu imamo samo očekivanu vrijednost?¦+, koju označavamo sa Eep i određujemo na početku perioda ulaganja. Tada je očekivani prinos na stranu obveznicu E%x (1 + r*)/E. Stvarni prihod, kada neizvjesnost nestane, jednak je E+1 (1 + 1*)/E. Budući da se očekivani (E+1) i stvarni (?+1) kurs obično razlikuju, očekivani i stvarni prihodi se takođe razlikuju jedan od drugog.

Poglavlje 20. Finansijska tržišta 423

Arbitraža za nepokrivene kamate

Ako investitori brinu samo o očekivanim prinosima i ne brinu o riziku, tj. su neutralni prema riziku, i ako svi investitori imaju ista očekivanja, onda bi sva imovina trebala imati isti očekivani prinos. U suprotnom, nijedan investitor neće ulagati u sredstva sa očekivanim povratom ispod prosjeka. Stoga tržišna ravnoteža dovodi do nepokrivene kamatne arbitraže (nepokrivene jer investitori nisu zaštićeni od tečajnog rizika):

(1 + /) - E^1 + GC (20.8)

Imajte na umu da je jednačina (20.8) ista kao izraz (10.5). Tu, međutim, nismo uzeli u obzir razmatranja rizika. Da bismo ovdje u obzir uzeli ova razmatranja, zamjenjujemo stvarnu vrijednost deviznog kursa (E+1) njegovom očekivanom vrijednošću (E^).

Izraz (20.8) se također može predstaviti u poznatijem i intuitivnijem obliku. Uzimajući u obzir malu aproksimaciju, možemo napisati jednačinu (20.8) na sljedeći način19:

/ . + ^+1--"/. (20.9)

Jednačina (20.9) kaže da je domaća kamatna stopa jednaka stranoj kamatnoj stopi plus očekivana stopa depresijacije valute. Ova nekretnina ističe jednu važnu karakteristiku stranih ulaganja. Kupovina strane aktive je ulaganje ne samo u hartiju od vrednosti koja plaća datu kamatnu stopu (C), već i u stranu valutu čiji prinos zavisi od pada (ili rasta) kursa. Na primjer, ako je godišnja kamatna stopa u Sjedinjenim Državama 9, a u Njemačkoj - 6, onda njemačka imovina ima veći prinos u dolarima ako je dolar opao za više od 3% tokom godine.

Generalno, međutim, investitorima je stalo i do rizika, što znači da se moraju modifikovati uslovi za arbitražu nepokrivenih kamata

" Jednačina (20.8) se može prepisati u obliku:

Pošto su (E^- E)/E i Γ, po pravilu, mali brojevi, njihov proizvod je blizu 0 i stoga se ne mogu uzeti u obzir. Ako napravimo takvu aproksimaciju, onda je jednakost (20.9) zadovoljena.

Koliko je dobra aproksimacija jednačine (20.9) izrazu (20.8)? Pretpostavimo da je E = 0,60, a?¦", = 0,63 (tj. očekuje se da će kurs dolara pasti za 5% tokom godine). Ako je G = 0,06, onda? "+ ( 1 + \")/E - = 1,113; s druge strane, 1+/" + (E"+( - E)/E= 1.110. Aproksimacija je zaista dobra ako su i strana kamatna stopa i očekivana stopa deprecijacije valute male. Ali teško da je primjenjivo u odnosu na zemlje podložne visokoj inflaciji (a samim tim i brzoj stopi deprecijacije valute), jer u ovom slučaju vrijednost [(?"+1 - E)/E\\" neće biti blizu nule.

dio V Posebna pitanja makroekonomija

efekat. U stvarnosti, budući da se rizik ulaganja u domaću imovinu razlikuje od rizika ulaganja u imovinu u stranoj valuti, može postojati pozitivna ili negativna premija rizika za ulaganje u domaću imovinu. U ovom slučaju, modificirana jednačina će biti:

gdje je Rg premija rizika. Ako je Rg > 0, jednačina (20.10) znači da investitori zahtijevaju veći očekivani prinos na domaću imovinu u odnosu na stranu.

Šta je izvor takozvanog „valutnog rizika“ Rg! Kao iu CAPM modelu, veličina Pg zavisiće ne samo od fluktuacija valute i koliko su one neočekivane, već i od kovarijanse fluktuacija deviznog kursa i prinosa na drugu finansijsku imovinu. Može se reći, na primjer, da američki dolar ima tendenciju da neočekivano raste kada svjetske cijene nafte rastu nepredvidivo. U ovom slučaju, držanje dolara umjesto njemačkih maraka zaštitit će investitore od rizika rasta cijena nafte i odgovarajućeg pada profitabilnosti određenih vrsta imovine industrijskih kompanija. Takva korelacija bi mogla pomoći u određivanju Pr. U praksi je teško uočiti konzistentan odnos između promjena deviznih kurseva i drugih vrsta rizika, pa ekonomisti još uvijek nisu uspjeli utvrditi veličinu i izvore premije rizika tipa Pr.

Arbitraža sa pokrivenim kamatama

U primjeru o kojem smo upravo govorili, investitor bira između držanja domaće ili strane imovine godinu dana, a zatim pretvaranja strane valute u kojoj je denominirana po kursu u relevantnom trenutku. U stvarnosti, postoje i drugi izbori. Ako investitor danas kupi obveznicu denominiranu u njemačkim markama, zna da će u budućnosti dobiti određeni broj maraka koje će zamijeniti za dolare (tj. količinu 1 + /*). Ali umjesto da čeka cijelu godinu da se sazna odgovarajući kurs, on danas može sklopiti ugovor o prodaji te količine njemačkih maraka za godinu dana po cijeni navedenoj u ugovoru. Dakle, investitor koristi terminski ugovor, koji je sporazum o kupovini ili prodaji robe (ili valute) u određenom budućem trenutku po cijeni koja je danas određena20.

Koristeći terminski ugovor, investitor može eliminisati sav rizik povezan sa kretanjem kursa. Umesto da kupi stranu obveznicu i čeka godinu dana da vidi šta će biti E+1, investitor unapred prodaje deviznu zaradu po fiksnoj ceni koja se naziva „forvard cena“, koja se označava sa Dakle, investitor zna da na kraju godine će dobiti (1 .+ /*)/? njemački

Formalno, moramo razlikovati dvije vrste ugovora koji uključuju strane

čudne valute: terminski ugovori kojima se trguje na javnim fjučers berzama i terminski ugovori koje kupuju i prodaju komercijalne banke. Međutim, u suštini, oni imaju istu svrhu. U tekstu ćemo koristiti jedan termin - "forward ugovor" - za ovu vrstu transakcije.

Poglavlje 20. Finansijska tržišta 425

marki i prodat će ih, kako se danas dogovorio, za ^(1 + i*)/E dolara Transakcija neće biti završena prije ovog budućeg datuma, ali su njeni uslovi utvrđeni danas.

Dakle, kupovina njemačke obveznice u kombinaciji s terminskom prodajom prinosa na tu obveznicu proizvodi bruto prinos dolara jednak U + i")/E, bez ikakvog rizika tečaja. posebne uslove, kažemo da investitor svoju poziciju u njemačkim markama pokriva prodajom po terminskom ugovoru, tako da više nije izložen promjenama kursa. Budući da kupovina imovine denominirane u njemačkim markama, u kombinaciji s terminskom prodajom, ima isti prinos kao direktna kupovina imovine u dolarima (pošto nijedna transakcija ne nosi valutni rizik), dobijamo uvjet tržišne ravnoteže koji se zove arbitraža sa pokrivenim kamatama:

(1 + i) - ]. (20.11)

Jednačina (20.11) se može aproksimirati slično jednačini (20.8) izrazom

/ =. + (P~EE) ¦ (20.12)

Jednačina (20.12) kaže da je domaća kamatna stopa jednaka stranoj kamatnoj stopi plus terminski diskont (E - E)/E. Imajte na umu da terminski popust može biti pozitivan ili negativan. Ako je E > E, onda se kaže da se dolar prodaje uz terminski popust; u ovom slučaju dolarska kamatna stopa bi trebala biti viša od njemačke. U suprotnom slučaju, ako E kombiniramo jednadžbe (20.10) i (20.12), dobijamo vrlo važan odnos:

R-E^+ERg. (20.13)

Ova jednačina kaže da je terminski kurs jednak očekivanom kursu u narednom periodu plus proizvod tekućeg kursa i procentualne premije rizika povezane sa ulaganjem u domaću aktivu umesto u stranu. Ako su svi agenti neutralni prema riziku, tj. Rg = 0, tada terminski kurs odražava tržišna očekivanja u vezi sa kursom u narednom periodu. Međutim, ako su investitori neskloni riziku, što znači da postoji premija za rizik za držanje domaće imovine umjesto strane, onda terminski kurs neće biti jednak očekivanom kursu.

Interesna arbitraža.

Arbitraža je aktivnost koja ima za cilj ostvarivanje prihoda preprodajom vredne papire ili valute po povoljnijim cijenama na istom tržištu, ali u nekom narednom periodu, ili na drugim tržištima.

Arbitraža i povezane aktivnosti uključuju i poznavanje razlika u cijenama i sposobnost predviđanja kretanja cijena, obima transakcija, mogućih profita i rizika. Arbitraža je uglavnom povezana sa međunarodnim hitnim finansijske transakcije, uključujući devizne kurseve, kratkoročne kamate i cijene hartija od vrijednosti.

Maksimalni profit od arbitražnih trgovina varira u zavisnosti od uključenog rizika.

Za terminske ugovore:

Arbitražni pristup se zasniva na tehničkom odnosu između terminske i trenutne promptne cene, koja je određena postojećom bezrizičnom stopom na tržištu. Zasniva se na pretpostavci da investitor, sa stanovišta finansijske odluke, treba da bude ravnodušan između kupovine osnovne imovine na spot tržištu sada ili po terminskom ugovoru u budućnosti. Pogledajmo detaljnije pristup arbitraži. Da pokažemo suštinu problema, pretpostavimo da su kamatne stope na kredite i depozite jednake, a investitor ima mogućnost da pozajmi osnovnu imovinu na određeni vremenski period bez plaćanja kamate.

Razmotrimo prvo ovo pitanje koristeći primjer dionica za koje se ne isplaćuju dividende tokom važenja terminskog ugovora. Recimo da investitor želi da poseduje udeo u AD Svet za šest meseci. Udio može dobiti na dva načina: kupiti ga danas na prompt tržištu ili putem terminskog ugovora za šest mjeseci. Kao što smo gore napomenuli, s finansijske tačke gledišta, on bi trebao biti ravnodušan prema odabiru prve ili druge opcije. Pretpostavimo da je u trenutku sklapanja terminskog ugovora spot cijena dionice 1000 rubalja, bezrizična stopa je 20%, a ugovor je zaključen na šest mjeseci. Potrebno je odrediti terminsku cijenu. Ako investitor odluči da kupi dionicu po terminskom ugovoru, onda danas može plasirati nerizični iznos jednak spot cijeni dionice na šest mjeseci. Nakon šest mjeseci, dobit će iznos od 1000 (1 + 0,2/2) = 1100 rubalja. Dakle, ako je terminska cijena jednaka 1100 rubalja. po dionici, tada će troškovi investitora biti isti i u prvom i u drugom slučaju.

U našem primjeru, terminska cijena bi trebala biti točno 1.100 rubalja, inače će se otvoriti prilika za obavljanje arbitraže kamatnih stopa i ostvarivanje profita bez ikakvog rizika. Pokažimo to na primjeru. Pretpostavimo da je stvarna terminska cijena niža od izračunate teorijske terminske cijene i jednaka je 1050 rubalja. Tada arbitraž danas: a) kupuje terminski ugovor po ceni od 1050 rubalja; b) pozajmi dionicu od brokera c) proda dionicu na promptnom tržištu za 1000 rubalja; i stavlja ih na šest mjeseci na 20%. Nakon šest meseci, on: a) dobija 1000 rubalja od investicije. iznos od 1100 rubalja; b) plaća 1050 rubalja po akciji prema ugovoru. i vraća ga brokeru. Profit arbitražera je jednak: 1100 −1050 = 50 rubalja.

Pretpostavimo sada da je stvarna terminska cijena viša od teorijske terminske cijene i jednaka je 1150 rubalja. Tada arbitraž danas: a) prodaje terminski ugovor po ceni od 1150 rubalja; b) pozajmljuje 1000 rubalja. sa 20% na šest mjeseci i kupuje dionicu sa njom da bi je zadržao šest mjeseci. Šest mjeseci kasnije, on: a) isporučuje dionicu po ugovoru za 1.150 rubalja; b) vraća kredit u iznosu od 1100 rubalja. Njegov profit je: 1150 −1100 = 50 rubalja.

Cijena terminske valute:

Terminska cijena valute zasniva se na onome što se naziva paritet kamatne stope, koji kaže: investitor treba da ostvari isti prihod od plasiranja sredstava uz kamatu bez rizika iu domaćoj i u stranoj valuti. Pretpostavimo da je spot kurs rublje prema dolaru (direktna kotacija) jednak 1 dolar = S rub., bezrizična stopa na depozit u rublji je rr, a na depozit u dolaru rd. Investitor planira položiti sredstva na depozit na vrijeme t. Pred njim su dvije opcije. Prvo, stavite iznos S na depozit u rubljama i primite sredstva na kraju perioda t u iznosu od: S(1+rr*t/360) rub. Drugo, pretvorite iznos S u 1 dolar, stavite ga po kursu rd za period t i po njegovom završetku pretvorite primljena sredstva u iznosu od: (1+rd*t/360) dolara u rublje po nekom terminskom kursu F.

Za terminske ugovore:

Kada smo govorili o terminskim ugovorima, dali smo formulu za određivanje terminske cijene. Ova formula se može koristiti i kao vodič prilikom izračunavanja cijene fjučersa, međutim, karakteristike tržišta fjučersa ostavljaju traga na tehnici arbitražnog pristupa. Posebno je potrebno uzeti u obzir činjenicu da se pozicije učesnika u trgovini fjučersima svakodnevno revalorizuju od strane klirinške kuće. Kao rezultat toga, arbitraž može izgubiti sav teoretski izračunat profit zbog negativne marže varijacije ako dinamika cijene fjučersa nije u njegovu korist. Dakle, arbitraža na tržištu fjučersa nije čista, već sadrži određeni rizik.

Arbitraža

Arbitraža je aktivnost koja ima za cilj ostvarivanje prihoda preprodajom vrijednosnih papira ili valuta po povoljnijim cijenama na istom tržištu, ali u nekom narednom periodu ili na drugim tržištima.

Arbitraža i povezane aktivnosti uključuju i poznavanje razlika u cijenama i sposobnost predviđanja kretanja cijena, obima transakcija, mogućih profita i rizika. Arbitraža se prvenstveno bavi međunarodnim terminskim finansijskim transakcijama, uključujući devizne kurseve, kratkoročne kamate i cijene hartija od vrijednosti.

Maksimalni profit od arbitražnih trgovina varira u zavisnosti od uključenog rizika.

Kamatna arbitraža na tržištima novca je kretanje resursa iz jedne valute u drugu u cilju poboljšanja uslova davanja ili zaduživanja.

Zapravo, kamatna arbitraža se svodi na odabir zemlje ili valute sa najpovoljnijom kamatnom stopom na kredit. Oročeni bankovni depoziti ili državne obveznice mogu se koristiti kao finansijski instrumenti za arbitražu kamatnih stopa. Kretanje resursa iz jedne valute u drugu uključuje prisustvo valutnog rizika, a takvi devizni transferi spadaju u kategoriju arbitraže nepokrivenih kamata.

Ako se pokaže da je valutna špekulacija opravdana, onda rizik povezan sa kombinovanjem arbitraže kamatnih stopa sa otvorenom valutnom pozicijom omogućava sticanje dodatne dobiti, što povećava dobitke dobijene samom arbitražom kamatnih stopa. Dakle, ako stavimo prvu valutu na depozit za period T, dobićemo

A ako koristite arbitražu nepokrivenih kamata, onda

Ovdje je St stopa druge valute u odnosu na prvu Vt(1)=St Vt(2) u trenutku t, Vt(1) je trenutna vrijednost prve valute, ri, i=1.2 je kamatna stopa za i-ta valuta. Ukupni dobitak se dobija kada ST>S0 i r2>r1.

Valutni rizik je povezan sa slučajnim vrijednostima kursa ST. Dobici/gubici koje arbitraž primi na kraju finansijske transakcije izračunavaju se pomoću formule

Ekvivalentna arbitraža je kupovina ili prodaja kombinacija opcija i gotovinskih pozicija gdje se javlja razlika u cijeni između teoretski ekvivalentnih kombinacija u praksi.

Na primjer, kombinacija duge gotovinske pozicije i put opcije stvara opciju kupovine, a kombinacija kratke gotovinske pozicije i call opcije stvara put opciju. Zaista, za S0=K imamo
S0-ST+(ST-K)+=(K-ST)+.

Ekvivalentna arbitraža osigurava da cijene opcija odgovaraju gotovinskoj cijeni osnovne imovine, a također održava ravnotežne cijene za kupovinu i prodaju opcija. Za bilo koji t, formula pariteta cijene mora vrijediti za call i put opcije u europskom stilu na istu osnovnu imovinu sa istom štrajkačkom cijenom:

Ako je paritet narušen, nastaje situacija arbitraže.

Najjednostavnija strategija fjučers arbitraže je međutržišna arbitraža, koja može uključivati ​​ili samo terminske ugovore ili istovremene transakcije na fjučers i terminskim tržištima. Oko 30% otvorenih pozicija u fjučersima na indeks dionica FT-SE 100 na Londonskoj berzi fjučersa koristi se za arbitražu. Određene finansijske institucije koje su članice fjučers berzi u Čikagu i Londonu koriste svoje osoblje samo za obavljanje međutržišne arbitraže u terminskim ugovorima na kamatne stope zasnovane na tromesečnim oročenim depozitima s jedne strane i obveznicama američkog trezora ili oročenim depozitima u gotovini sa jedne strane. drugu ruku.

U decembru 1981. Čikaška fjučers berza uvela je fjučers ugovor zasnovan na tromesečnom depozitu u evrodolarima od 1.000.000 dolara. Ovo je fjučers ugovor sa namirivanjem gotovine koji ne predviđa isporuku gotovinskog finansijskog instrumenta po isteku ugovora. Trenutno, jedna od najznačajnijih upotreba ovog fjučersa je arbitraža između gotovine i fjučers pozicija, stvaranjem sintetičkog instrumenta nazvanog "strip". Poznato je da je većina trgovaca eurodolarskim fjučers ugovorima sa više kvartala trenutne isporuke posvećena implementaciji ove strategije. "Strip" znači ili kombinaciju gotovinskih depozita i duge pozicije u fjučers ugovoru, ili zajam i kratku poziciju. Ako je Size veličina gotovinskog depozita, rd je godišnja kamatna stopa gotovinskog depozita, M je veličina fjučers ugovora, T je vrijeme do isporuke prema terminskom ugovoru, Ft je fjučers cijena, zatim profit/ gubici iz "trake" izračunavaju se ili po formuli

Ako se pozajmljuje novac, bilo po formuli

Ako je novac u pitanju. Takva trgovina se pokreće ako se utvrdi da trgovac može očekivati ​​veći profit ili nižu kreditnu naknadu nego što bi to bio slučaj sa trgovinom koja se obavlja samo na spot tržištu novca. Izraz "strip" nastao je iz prakse korištenja dva ili više uzastopnih kvartalnih fjučersa u kombinaciji sa gotovinskom pozicijom dolara. Trgovci moraju sami odrediti kada je razlika između strip kamatne stope i spot stope dovoljna da učini trgovinu vrijednom razmatranja.

U slučaju jednog depozita i jednog fjučers ugovora, godišnja kamatna stopa rstrip se utvrđuje iz jednačine

Gdje je rf kamatna stopa fjučers ugovora.

Fjučers ugovori na valutu mogu arbitrirati u odnosu na promptnu stopu i stope bankovnih depozita. Potencijalni profit od ove vrste arbitraže relativno je imun na kretanje kamatnih stopa, ali je osjetljiv na male promjene deviznih kurseva.

Arbitraža između kratkoročnih kamatnih fjučersa i valutnih fjučersa sa istim datumima isporuke ne zahteva ulazak na tržište gotovine, ali je teško odabrati pravi broj ugovora da bi se postiglo potpuno pokriće.

Složenije međutržišne arbitražne transakcije istovremeno uključuju tržišta gotovine za valute i hartije od vrijednosti, međubankarsko tržište, terminsko tržište, tržište opcija i tržište fjučers ugovora.

Postoje dvije strategije arbitraže kamatnih stopa.

Arbitraža u podudarnim periodima privlačenja i polaganja depozita. Ovo je strategija bez rizika u pogledu kamatnih stopa, jer su stope već fiksirane u transakciji.

Na primjer, banka privlači međubankarski depozit od 1.000.000 dolara na sedmicu uz 7% i istovremeno ga stavlja u drugu banku na sedmicu uz 8%, primajući neto profit od 1% godišnje na 1 milion dolara.

Za rusko tržište sa nerazvijenom informatičkom infrastrukturom, kao i sa različitim potrebama banaka za sredstvima, jaz u kamatnim stopama na privučene i plasirane depozite ponekad može dostići i 5%. Na primjer, velika banka, koja uživa dobru reputaciju, privlači mjesečni dolarski depozit od iste velike banke sa 9% i stavlja ga u manje poznatu banku sa 14%, preuzimajući određeni rizik u zamjenu za veći prihod.

Arbitraža uključena različiti datumi privlačenje i polaganje depozita. Ovu strategiju karakteriše rizik promene kamatnih stopa za nepokriveni period – neusklađenost. Njegova suština je korištenje različitih kamatnih stopa za različite periode. Postoje 2 vrste takve arbitraže.

Međunarodni depozit koji se odnosi na očekivanje promjene opšteg nivoa kamatnih stopa.

Vratimo se ponovo Reutersovoj tabeli svjetskih kamatnih stopa na dolarske depozite.

Kamatne stope rastu sa periodom plasmana ili privlačenja: sa 5,78/5,90 za o/p period na 6,56/6,68 za 12 mjeseci. Ovaj rast odražava preovlađujuća očekivanja na tržištima novca o povećanju opšteg nivoa kamatnih stopa na dolarske depozite. Trenutni nivo kamatnih stopa u zemlji zavisi, kao što je već pomenuto, od nivoa eskontne stope (ili njenog analoga) centralne banke - Federalne banke. rezervni sistem(Federalne rezerve) za SAD. U slučaju povećanja stope, na primjer za 1%, opći nivo kamatnih stopa također se povećava za 1 posto.

Očekivanja povećanja kamatnih stopa zasnovana su na analizi makroekonomske situacije u zemlji koju su sproveli istraživački instituti, istaknuti ekonomisti i poslovni lideri. Ako postoji sve veća potreba za promjenom nivoa stopa (na primjer, podizanje stopa radi suzbijanja inflatornih trendova ili njihovo snižavanje radi stimulacije ekonomskog rasta), ovo mišljenje se sve češće izražava sa stranica ekonomskih publikacija, u intervjuima s ekonomistima. , u savjetima analitičkih odjeljenja centralne banke i pretvara se u takve tako, u iščekivanju tržišta.

U Sjedinjenim Državama odluke o promjeni diskontne stope donose se na sastancima Federalnog odbora za otvoreno tržište (FOMC), koji se sastaje utorkom jednom mjesečno. U Njemačkoj se takva odluka donosi na sastancima Bundesbanke koji se održavaju četvrtkom svake dvije sedmice. Raspored sastanaka je poznat, a tržište predviđa, sa različitim stepenom verovatnoće, moguće odluke o promeni ili održavanju nivoa kamatnih stopa. Štaviše, što je bliža očekivana odluka, to su tržišne stope značajnije reagovale na nju u dužim periodima (više od mjesec dana). To se objašnjava činjenicom da u očekivanju povećanja diskontne stope niko ne želi da plasira jeftina sredstva na duže periode, jer uskoro mogu plasirati sredstva po višoj cijeni, a stope rastu. Očekujući smanjenje diskontne stope, naprotiv, niko ne želi dugo privući sredstva po skupoj stopi, a njihov nivo pada. Ova tržišna očekivanja se jasno odražavaju u tabeli stopa po periodima: nagli porast nivoa stopa za period od 2 do 3 mjeseca ukazuje da tržište očekuje promjenu diskontne stope u periodu između 2. i 3. mjeseca od trenutnog datuma. Dileri koji se bave arbitražom kamatnih stopa otvaraju nepokrivene depozitne pozicije sa „neusklađenošću“, računajući na povoljnu promenu nivoa kamatnih stopa u datoj valuti.

Ukoliko očekujete brzo povećanje nivoa kamatnih stopa, potrebno je privući sredstva u depozite na duge periode, i plasirati ih na kratke periode (dugo pozajmljivati, kratko davati).

Na primjer, 1. februara diler američke banke očekuje za 2 mjeseca (to jest, početkom aprila) povećanje diskontne stope na dolare za 1%. Privlači međubankarski depozit na 6 mjeseci po 6,35%, čime otvara dugu poziciju. Diler to prvo pokriva plasiranjem sredstava za 2 mjeseca po 6,00% Tokom ova 2 mjeseca, diler gubi 0,35% godišnje na uložena sredstva, ali očekuje da će ih naknadno plasirati mnogo više. Ako je njegova kalkulacija opravdana, a početkom aprila FOMC podiže diskontnu stopu za 1%, onda se opći nivo stopa za sve periode automatski podiže za 1 posto. Diler zatvara preostalu neusklađenost duge pozicije plasiranjem sredstava za preostala 4 mjeseca na 7,16%, stvarajući profit od 0,81% za četiri mjeseca, što pokriva negativnu kamatu za prva 2 mjeseca.

Suprotna strategija radi u očekivanju neposrednog smanjenja diskontne stope: plasirajte sredstva na duge periode, pokrivajući ih privlačenjem kratkog novca (dajte dugo, pozajmite kratko).

Depozit koji se bavi konstantnim jazom u kamatnim stopama za različite periode. Ovakva situacija je tipična za zatvorena devizna tržišta, na primjer Rusija, gdje jaz između kamatnih stopa za različite periode traje duže vrijeme, kao i za tržišta novca u stranoj valuti na kojima se ne očekuju promjene u nivou stopa. Takva tržišta karakteriziraju više stope na duge periode, koje djeluju kao plaćanje banci za rizik plasmana sredstava na duge periode.

Ovu vrstu poslovanja karakteriše strategija plasmana sredstava na duge periode i pokrivanje pozicije privlačenjem depozita na kratke periode.

Na primjer, diler depozita moskovske komercijalne banke stavlja dolare na tromjesečni depozit u drugoj ruskoj banci uz 17 posto, pokrivajući kratku poziciju privlačenjem mjesečnih depozita od 11 posto. Arbitraža sa različitim uslovima za privlačenje i polaganje depozita podrazumeva mnogo opcija za korišćenje neusklađenosti, u zavisnosti od stepena rizika koji je banka spremna da prihvati. Najveći rizik će biti otvaranje depozitne pozicije na duži period (npr. 6 meseci) i njeno pokriće preko noćnih depozita.

Pored unakrsnog trgovanja glavnim valutama, mnogi su zainteresovani za arbitražu kamatnih stopa između valuta sa visokim i niskim kamatama. Ponekad u analizama deviznog tržišta ljudi izvlače zaključke iz grafikona kombinacija valuta koji su potpuno irelevantni jer odražavaju kombinacije sa malim prometom. Gubljenje je vremena zavjeriti malu evropsku valutu protiv bilo koje druge valute osim eura, jer je ova kombinacija dominantna. Da biste saznali snagu dolara u odnosu na drugu malu valutu, prvo treba pogledati grafikon male valute i eura, pa tek onda grafikon dolara i eura. Nije sasvim ispravno proučavati grafikon dolara i bilo koje male valute.

3.4. Valutna arbitraža: vrste i tehnike implementacije
itd...................

Ako uzmemo u obzir investitora koji želi da vremenom poveća početni iznos novca koji ima, koristeći mogućnosti depozita u raznim valutama, onda treba razgovarati o mogućnostima tzv. arbitraža kamatnih stopa.

Zamislite investitora koji ima investicioni kapital u dolarima. On ima dvije mogućnosti: ili ih deponovati u dolarima, ili pretvoriti dolare u evre po spot kursu, deponovati rezultirajući iznos u depozit u eurima, a zatim pretvoriti cijeli iznos u dolare po trenutnoj terminskoj stopi.

Može se pokazati da je upotreba terminske kupovine dolara (forward prodaja eura) korisna za našeg investitora (koji se u početku nalazi u zoni $) ako je zadovoljena nejednakost za terminski kurs:

,

gdje može biti ili manje ili veće od nule, ovisno o odnosu između količina i .

Pitanje za samostalan rad. Pronađite vrijednost koristeći podatke u odjeljku “Čista arbitraža”. Pokažite to kada .

Za investitora sa početnim investicionim kapitalom u eurima, situacija je suprotna: isplativo mu je da koristi terminsku prodaju od $ ako

Ako banka djeluje kao finansijski investitor i zarađuje novac od depozita klijenta koji joj je položen u eurima, tada može birati u kojoj valuti je isplativije izdavati kredite. Nije teško pokazati (bez uzimanja u obzir fonda obavezne rezerve) da će banci biti isplativije izdati kredit u $, nego prodati dolare po terminskom ugovoru, ako

.

Ako je bankarski depozit koji se koristi u $, tada će banci biti isplativo izdati kredit u €, a zatim kupiti dolare po terminskom ugovoru, ako

.

Sažetak. Među četiri vrste investitora koji se razmatraju koji žele da zarade na arbitraži kamatnih stopa, uvek će postojati parovi investitora sa suprotstavljenim interesima da kupuju i prodaju eure po terminskom ugovoru ako se terminske stope nalaze u intervalu:

Nije teško pokazati da je , pa stoga ovaj interval leži u zoni nemogućnosti čiste arbitraže.

Istraživačko pitanje. Razmotrite mogućnosti arbitraže kamatnih stopa kada koristite nerizične državne obveznice do dospijeća. Ovo je, naravno, manje fleksibilan instrument jer su uslovi otplate fiksni.

Na slikama 1 i 2 prikazana je lokacija interesnih područja različitih učesnika na euro-dolarskom terminskom tržištu za dva moguća odnosa između vrijednosti i .

Obratimo pažnju na područje ukrštanja interesa različitih učesnika na tržištu u blizini, kada je cijena terminskih ugovora u maloj blizini vrijednosti. Može se pretpostaviti da će se transakcije onih učesnika na tržištu koji se pridržavaju strategije bez rizika odvijati u blizini ove cijene.

Kontrolna pitanja u sekciju “Neto i kamata arbitraža”

1. Američki izvoznik će za n mjeseci dobiti iznos od eura za svoju robu. Imajući to obezbeđenje u budućnosti, izvoznik želi da dobije maksimalni dolarski kredit za ovih n meseci, koji će platiti iznosom dobijenim od izvoza. Razgovarajte o dvije strategije bez rizika:

1) Uzmite kredit u dolarima od banke na n mjeseci i sklopite terminski ugovor za kupovinu dolara za eure sa rokom dospijeća od n mjeseci.

2) Uzmite kredit u evrima od banke na n mjeseci i pretvorite ovaj iznos u dolare po spot kursu.

2. Evropski izvoznik će za n mjeseci dobiti iznos od dolara za svoju robu. Imajući to obezbeđenje u budućnosti, izvoznik želi da dobije maksimalan kredit u eurima za ovih n meseci, koji će platiti iznosom dobijenim od izvoza. Razgovarajte o dvije strategije bez rizika:

1) Uzmite kredit u evrima od banke na n mjeseci i sklopite terminski ugovor za kupovinu eura za dolare sa rokom dospijeća od n mjeseci.

2) Uzmite kredit u dolarima od banke na n mjeseci i pretvorite ovaj iznos u evre po spot kursu.

Kada je strategija terminskog ugovora korisna?

3. Kada je evropskom uvozniku korisno da koristi terminsku kupoprodajnu transakciju od $, ako on, imajući danas određeni iznos u evrima, mora platiti sumu dolara za robu za n mjeseci?

4. Kada je američkom uvozniku korisno da koristi terminsku kupoprodajnu transakciju za $, ako on, imajući danas određeni iznos u dolarima, mora platiti iznos od eura za robu za n mjeseci?

5. U kom rasponu vrijednosti se nalaze parovi ekonomskih učesnika opisanih u prethodne 4 situacije koji imaju suprotstavljene interese u pogledu terminske kupovine i prodaje $, što može dovesti do zadovoljenja njihovih interesa?

6. Tabela 1 ispod prikazuje spot i terminske cijene u dolarima za funtu sterlinga, njemačku marku, švicarski franak, kanadski dolar, japanski jen i kamatne stope od četvrtka, 23. decembra 1993. godine. 3. 19%.

Tabela 1

	lb.	brand	franc	kanadski dolar	jena
Spot cijena	1,5040	0,5900	0,6976	0,7544	0,008942
Cijena unaprijed
sa isporukom za 30 dana	1,5010	0,5883	0,6968	0,7540	0,008960
sa isporukom za 60 dana	1,4987	0,5869	0,6963	0,7436	0,008976
sa isporukom za 90 dana	1,4964	0,5859	0,6959	0,7434	0,008992
Kamatne stope tržišta novca (% godišnje)	5,32	6,08	4,13	3,79	1,06

Na osnovu ovih podataka popunite tri reda u tabelama 2 i 3. (Za to je pametno koristiti računarske mogućnosti Excel-a). U tabeli 2 unesite vrednosti za ravnotežni terminski kurs svake valute za tri termina: 30, 60, 90 dana.

tabela 2

	lb.	brand	franc	Kanada Lutka	jena
Spot cijena	1,5040	0,5900	0,6976	0,7544	0,008942
Cijena unaprijed ekv
sa isporukom za 30 dana
sa isporukom za 60 dana
sa isporukom za 90 dana
	5,32	6,08	4,13	3,79	1,06

I u tabeli 3 popunite slične redove za vrednost.

Tabela 3

	lb.	brand	franc	Kanada Lutka	jena
Spot cijena	1,5040	0,5900	0,6976	0,7544	0,008942
Ln (Ford cijena/Ford cijena eq)
sa isporukom za 30 dana
sa isporukom za 60 dana
sa isporukom za 90 dana
Kamatne stope tržišta novca (%)	5,32	6,08	4,13	3,79	1,06

Procijenite odstupanje od nule u odnosu na kamatne stope tržišta novca za relevantnu valutu. Pogodno je to učiniti u posebnoj tabeli.

7. Mitsubishi Motors (Japan) potpisao je ugovor o snabdijevanju Mitsubishi-a (SAD) sa 200 automobila za ukupan iznos od 2640*10^6 jena. Iznos mora biti uplaćen u roku od tri mjeseca.

Predstavljeni su sljedeći podaci:

Spot stopa 110,10 Ұ /$

Terminski kurs za 90 dana u SAD 110,45 Ұ /$

Kamata (godišnje) na 90 dana u SAD 3,25%

Kamata (godišnje) na 90 dana u Japanu 4,50%

Opcija poziva od 90 dana (pravo na kupovinu jena

za fiksnu cijenu – štrajk cijena,

plaćeno s premijom - cijena opcije)

Izvršena cijena 110,00 Ұ /$

Cijena opcije 0,5% od iznosa

Očekivana spot stopa za 90 dana 110,11 Ұ /$

Šta biste predložili da finansijski menadžer Mitsubishija (SAD) učini kako bi osigurao potrebna plaćanja u jenima?

Kamatna arbitraža se obično naziva vrsta transakcije koja je kombinacija razmene (konverzije) i depozitara devizna transakcija usmjeren na ostvarivanje dobiti zbog razlike između kamatnih stopa na različite vrste valute Kamatna arbitraža može biti dva tipa: korištenjem terminskog pokrića ili bez korištenja pokrića unaprijed. U prvom slučaju kupuje se po važećem kursu radi njegovog naknadnog plasmana u depozite, kao i tzv. konverzije po važećem kursu nakon završetka perioda depozita. Ova vrsta arbitraže kamatnih stopa je veoma, veoma rizična. U slučaju arbitraže kamatnih stopa bez upotrebe terminskog pokrića, valuta se kupuje po važećem kursu sa ciljem njene naknadne prodaje po terminskom kursu i istovremenog plasmana u depozite. Ova vrsta arbitraže kamatnih stopa je potpuno bez rizika. Postoji određena procedura za izbor između ova dva tipa kamatne arbitraže.

Rokovi u kamatnoj arbitraži

U ovoj vrsti arbitraže uobičajeno je razlikovati sljedeće vrste rokova:

• Poklapanje uslova za polaganje i privlačenje depozita;
• Različiti uslovi polaganja i privlačenja depozita.

Ukoliko se uslovi poklapaju, banke imaju mogućnost da jednog dana sklope transakciju sa drugom bankom, a sutradan počnu da prenose depozite preko treće banke. To, pak, može dovesti do toga da će za mjesec dana privučeni depoziti u potpunosti pokriti postavljene depozite, a kamatni rizik će biti minimalan. Uz različite uslove polaganja i privlačenja depozita, treba govoriti o tzv. „neusklađenostima“, koje podrazumevaju prisustvo rizika promene kamatne stope na depozit. U takvoj situaciji, arbitražu će vršiti depozitni brokeri na osnovu predviđenog nivoa kamatne stope. Na primjer, ako bankarska organizacija plasira svoj mjesečni depozit na deset i po posto godišnje, pokrivajući tako potpuno formirane kratke pozicije privlačenjem sedmičnih spot depozita od sedam i po posto godišnje. U prvoj sedmici, bilo koji će biti potpuno odsutan. Međutim, nakon toga će se otvarati samo kratke pozicije, koje će se morati zatvoriti gotovo odmah (preporučljivo je to učiniti u roku od najviše dva dana). Tada banke ponovo počinju da privlače nedeljne depozite unapred i ponovo po najnižoj ceni, čime značajno smanjuju neusklađenost. Tako dileri imaju dobru priliku da privuku nedjeljne depozite, a ostatak pokriju plasiranjem dugoročnih depozita. Kao što je već pomenuto, kamatnu arbitražu karakteriše određena verovatnoća promene kamatnih stopa, koje procenjuje svaki broker pojedinačno. Na primjer, ako se do početka sedmice koja je protekla od polaganja depozita kamatna stopa poraste, tada se bankarska organizacija suočava s rizikom od gubitka.

Očekivanje brze promjene kamatne stope

Za ovu vrstu međunarodne arbitraže mjenjačnica Tipično je ne samo koristiti postojeću razliku u kamatnim stopama, već i igrati na očekivanju brze promjene kamatnih stopa. Takve promjene se uglavnom očekuju u dolarima. Međutim, u stvarnosti, niko ne može tačno predvideti kada će se takva promena dogoditi. Ako kamatne stope počnu da opadaju sa kratkih na duge periode u apsolutnom iznosu, to će značiti da se na deviznom tržištu očekuje naglo smanjenje ukupnog nivoa kamatnih stopa. Ako kamatne stope mijenjaju centralne banke bilo koje zemlje, tada će se mijenjati i kamatne stope za različite periode.